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大摩：中国加强金融监管可避免外汇储备大幅波动
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Trading.交易时间网（infointime.net）7讯——6月22日财新报道称，中国银监会于6月中旬要求各家银行排查包括万达、海航集团、复星、浙江罗森内里在内数家企业的授信及风险分析，排查对象多是近年来海外投资比较凶猛、在银行业敞口较大的民营企业集团。这些企业发行的在岸和离岸证券价格随即遭遇严重下行压力（下图），直到26日交易才大致恢复稳定，但均未能恢复到22日的水平。
就该事件摩根士丹利随后于当月28日推出专题报告，指出中国政府近期对银行业、保险业、证券市场和外汇流动的监管力度明显加大。大摩认为，不论是民营还是国有性质，中国企业对海外并购投资活动的步伐将会大幅放缓，特别是出现在去年12月6日公布的“负面名单”上的产业领域，将受到更为严格的监督管控。
发展改革委、商务部、人民银行、外汇局四部门负责人12月6日答记者问时表示，监管部门密切关注近期在房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等领域出现的一些非理性对外投资的倾向，以及大额非主业投资、有限合伙企业对外投资、“母小子大”、“快设快出”等类型对外投资中存在的风险隐患，建议有关企业审慎决策。
管窥监管逻辑：遏制信贷风险 管理跨境流动
大摩此前就曾指出，中国政府似乎特别关注存在大额跨境资本流动，以及大肆举债导致资产负债表迅速扩张的企业——无论是经由常规银行和债券融资，还是通过影子银行获取资金，都不能幸免。
万达、海航等企业被要求排查风险、授信分析并非个例，而有其宏观意义。
1) 大摩相信，银监会此举是管理跨境资本流动的预防性政策方案的一部分，在美联储下次加息前减轻跨境资本流动风险和货币贬值的压力。
中国政府去年年底开始实施外汇管理措施，其中包括：
(1) 限制100亿美元以上的对外投资;
(2) 限制中国买家核心业务以外的、10亿美元以上的并购交易;
(3) 限制导致中国买家债务资产比率偏高或股权回报率偏低的海外投资。
此外，在上文提及的“负面名单”领域 - 房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部 -
过剩的海外并购，则被视为是将巨额资金转移出国，而不能为本国贡献任何战略价值的行为，必须严加管控。
一篮子预防性方案中还有其他一些值得关注的措施，譬如五月底中国人民银行在人民币汇率形成机制中引入“逆周期因子”，增强央行对人民币中间价的酌处权，以及六月初国家外汇管理局要求银行上报金额超过1000元的银行卡境外消费信息。习近平主席6月26日在中央领导小组会议上就“关于加强中国企业海外实体数据监测和对外投资情况”的相关指示，反映了高层领导对跨境资本流动的谨慎态度。
2) 此次事件还巩固了中国政府在严格控制投资杠杆方面的鹰派立场，长期来看颇具建设性，但是短期内很可能导致金融资产价格波动。
为了避免金融市场未来受到大幅冲击，中国政府一直致力于控制投资杠杆。5月份以来稳定的银行同业拆息利率和相对平静的监管消息，被一部分市场参与者视为是紧缩周期即将结束的信号。然而大摩认为紧缩的步伐只是趋于平缓，从而改善各方之间的政策协调，并非是要结束控制杠杆的相关举措。
中国人民银行副行长易刚在6月26日的致辞中表示，去杠杆首先是稳杠杆，要让杠杆的增速降下来；现在看来，5月份M2增长放缓正是控制投资杠杆的初步成果。这表明中国政府对目前紧缩政策的步伐感到满意。
综合以上背景，大摩认为广义信贷增长将会持续放缓，贷款成本在年底前可能会进一步上涨。这可能会导致中国债务GDP占比的增长放缓，长期而言极具建设性，但短期内很可能导致金融资产价格波动。
加强金融监管将对中国私人部门造成什么样的影响？
与市场共识不同，大摩认为本轮排查不仅仅针对少数高调的民营企业家，而是以管理跨境资本流动、投资杠杆为目的，针对海外并购不分民营国营的全系统检查。
2016年中国私人部门持有的海外资产仅为GDP的30%，而G3国家的加权平均值则为164%（下图），长期来看海外投资还有很大的提升空间。
大摩认为，中国政府实施的外汇管理措施本质上是逆周期的，当跨境资本流动压力更为可控的时候，管制措施也会相应放宽，不论是从历史经验来看，还是从资本市场自由化的需求来看都是如此。也就是说，从中长期来私人部门对外非金融类直接投资看将重获生机。
而从金融改革的角度而言，大摩指出管理跨境资本流动的预防性政策方案，并非代表中国资本市场开放的停步不前，而是以中国政府可控范围内的步伐推进改革。
6月20日陆家嘴论坛上人民银行行长周小川释放中国金融服务业必须进一步开放的信号，以及6月21日人民银行发布并施行“债券通”管理暂行办法，在大摩眼中都是中国资本市场和金融服务业将持续开放的力证。
短期内ODI大幅放缓 货币贬值压力减轻
大摩预计，虽然中国政府不会强制要求企业清算目前持有的海外资产，但银行和企业都会对海外投资更加谨慎。
这将导致跨境资本流失的进一步减少，尤其是在“负面名单”下的领域当中，杠杆并购将会销声匿迹。
据大摩估算，中国对外非金融类直接投资 (ODI)
将年环比下降达60%，从2016年的1700亿美元降至2017年的700亿美元（下图）。
2017-2018年间平均每月外汇储备流失将稳定在50到100亿美元之间，大大低于2015年下半年到2016年间每月350亿美元的流失速度。
跨境资本流动压力的减轻，人民银行对于人民币中间价的酌处权增强，以及国内持续收紧银根的态势综合起来，将会使得人民币贬值的空间进一步收窄。
因此大摩得出结论，保持今年2月中国经济蓝皮书中的汇率预期不变，在岸人民币2017年末达到6.90，2018年末达到7.00。
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